Marcus BjörkVid årsskiftet avvecklade Kina nolltoleransen mot Covid-19, och därmed även de restriktioner som lamslagit ekonomin under de tre senaste åren. Många ekonomer spådde att landets ekonomiska tillväxt skulle återhämta sig kraftigt under 2023, vilket initialt också skedde.
Under årets andra kvartal avstannade dock den ekonomiska återhämtningen. Ekonomer som Richard Koo varnar nu för att Kina riskerar så kallade krympande balansräkning (balance sheet recession); ett öde som drabbade Japan i början av 1990-talet.
Efter andra världskrigets slut upplevde Japan ett “ekonomiskt mirakel”, när landet på bara tre årtionden gick från att vara lagt i ruiner till att bli världens näst största ekonomi. 1946 var den industriella produktionen endast 27,6 procent av nivån före kriget, för att sedan återhämta sig helt till 1951.
Ironiskt nog hade Koreakriget i början av 1950-talet en starkt stimulerande effekt på den japanska ekonomin, då den amerikanska militären behövde utrustning och förnödenheter från tillverkare i Koreas geografiska närhet. Senare under samma årtionde gjordes vidare flera försök att stärka samarbetet mellan USA och Japan.
Även fast den formella ockupationen av Japan hade upphört redan 1952, fick flera skandaler med amerikansk militär stationerad i landet relationen att surna. Inte minst väckte Girard-incidenten 1957, där en ung amerikansk soldat sköt ihjäl en japansk sexbarnsmor som samlade metallskrot på ett militärt övningsområde, stor bestörtning hos den japanska allmänheten.
Att relationen med Japan inte förbättrades nämnvärt under 1950-talet oroade amerikanerna. Japan sågs som en viktig allierad för den uppdämningspolitik (containment policy) som USA formulerade 1947, i syfte att besegra Sovjetunionen genom att hindra kommunismen från att spridas till fler länder.
De frostiga relationerna ledde till att den sittande amerikanske presidenten Dwight D. Eisenhower minskade antalet amerikanska trupper i Japan med 40 procent under 1957. En åtgärd som banade vägen för upprättandet av ett nytt försvars- och samarbetsavtal 1960, om än under stora folkliga protester mot de militärbaser som USA tilläts ha kvar i landet.
Icke desto mindre blev avtalet en nystart på relationerna och välbehövligt amerikanskt kapital började flöda in till Japans ekonomi. I ett försök att blidka den japanska allmänheten efter de omfattande anti-amerikanska protesterna presenterade också den nya, USA-vänliga premiärministern Hayato Ikeda en plan för att fördubbla storleken på landets ekonomi på tio år.
Målsättningen nåddes redan efter sju år, under vilka den årliga ekonomiska tillväxten låg på över tio procent. Från 1965 mer än tiofaldigades Japans BNP vidare på femton år till över tusen miljarder dollar.
Lägre BNP i dag än 1995
Trots oljekriserna på 1970-talet visade Japan en stark ekonomisk utveckling fram till tidigt 1990-tal, när bubblan på fastighets- och aktiemarknaden slutligen sprack. Detta ledde till vad som kommit att kallas “de förlorade årtiondena”, då Japan upplevde en låg tillväxt jämfört med andra industrialiserade länder.
I Japans sex största städer föll priset på bostäder med 64 procent mellan 1991 och 2004. Även om priserna har ökat de senaste åren till följd av en expansiv penningpolitik, var bostadspriserna i Tokyo fortfarande lägre år 2018 än 1990.
2018 steg det genomsnittliga markpriset i Japan med 0,1 procent, vilket var första gången som markpriserna ökade sedan fastighetsbubblan sprack 27 år tidigare.
Tokyobörsen har dock aldrig återhämtat sig helt från sin topp 1989, även om den i tidigt juni 2023 nådde sin högsta nivå på 33 år, sannolikt med ytterligare ökning att vänta i år.
Japans BNP är i dag fortfarande betydligt lägre än 1995, efter 30 år av väldigt låg tillväxt.
Samtidigt har även statsskulden ökat från ungefär 40 procent av BNP 1991, till 263 procent av BNP i mars 2023 – vilket är högst andel bland alla världens utvecklade länder.
Som en konsekvens av den höga skuldsättningen går hela 22 procent av statsbudgeten årligen till avbetalningar och räntekostnader, vilket är mer än vad Japan spenderar på försvar och utbildning tillsammans.
Krympande balansräkning
Hur kunde då den japanska ekonomin – som av vissa ekonomer så sent som 1995 fortfarande förutspåddes passera den amerikanska i storlek – gå från mirakeltillväxt till stagnation?
Den ovannämnda ekonomen Richard Koo myntade termen “balance sheet recession” – alltså en krympande balansräkning – för att beskriva Japans ekonomiska utveckling. Han utvecklar konceptet i sin bok ”Balance Sheet Recession” från 2003.
När fastighets- och aktiebubblan sprack i Japan under 1990-talet, så sjönk värdet på de bokförda tillgångarna kraftigt i många företag samtidigt som skuldsättningen var hög. Många företag blev då på pappret insolventa; de kunde inte betala sina skulder trots att de fortfarande gick med vinst. (En grundförutsättning i företagande är att tillgångarna måste överstiga skulderna, annars är bolaget ”insolvent” och riskerar att försättas i konkurs.)
I ljuset av det minskade värdet på tillgångar försökte många företag minska sin skuldsättning för att återfå solvensen. Detta gjordes genom att minska på nyinvesteringar för att istället prioritera avbetalningar på lån.
När stora delar av det japanska näringslivet slutade investera för att istället betala av på sina lån ledde detta till minskad efterfrågan, som i sin tur ledde till recession. Japans centralbank försökte stimulera ekonomin genom att sänka räntan, men företag som hade större skulder än tillgångar var ointresserade av att låna pengar oavsett ränta.
Samtidigt ackumulerades mer och mer kapital i takt med att lån betalades av, utan att pengarna i sin tur blev utlånade till nya investeringar. Något som stadigt minskade den ekonomiska aktiviteten i den privata sektorn, då vinstmaximering ersattes av skuldminimering.
Fenomenet kan förklaras med följande räkneexempel: om ett hushåll har en inkomst på 10 000 kr varje månad och en besparingsgrad på 10 procent, så kommer hushållet att spendera 9 000 kronor och sätta in 1 000 på banken. Om vinstmaximering råder kommer dessa 1 000 kronor att lånas ut av banken till någon annan som behöver kapital för en investering. Därmed kommer alla 10 000 kronor att ha spenderats i ekonomin i slutet av månaden.
Men i en ekonomi där skuldminimering prioriteras kommer ingen – nollränta till trots – att vilja låna de 1 000 kronorna för att investera.
Detta innebär att varor och tjänster för 9 000 kronor istället för 10 000 kronor konsumeras, vilket leder till att aktörerna som tillhandahåller varorna och tjänsterna bara få 9 000 kronor i intäkter. Om de i sin tur också har en besparingsgrad på tio procent så uppstår en ond cirkel som tär på den ekonomiska aktiviteten i varje led.
Under den stora depressionen i USA (1929-1933) minskade penningmängden med nästan 30 procent genom just detta fenomen, vilket bidrog till att BNP rasade med 46 procent.
Likheter mellan Japans och Kinas ekonomiska utveckling
Precis som Japan, så inkluderades Kina i USA:s ekonomiska sfär som en metod att motarbeta Sovjetunionen. Efter den sino-sovjetiska splittringen under 1960-talet, där de två kommunistiska länderna successivt gled allt längre ifrån varandra, försökte USA spela ut diktaturerna mot varandra.
President Richard Nixons nationella säkerhetsrådgivare Henry Kissinger besökte 1971 Peking i hemlighet som ett steg i att etablera diplomatiska förbindelser med Folkrepubliken Kina.
(Kissinger har sedan dess besökt Kina över 100 gånger och åkte dit på nytt förra månaden trots att han nu är 100 år gammal. Han välkomnades som “en gammal vän” av Xi Jinping.)
Det diplomatiska närmandet ledde slutligen till upprättandet av fulla diplomatiska förbindelser med USA 1979, vilket i kombination med marknadsekonomiska reformer blev startskottet för Kinas ekonomiska mirakel. Utländskt kapital flödade in i landet, främst genom de speciella ekonomiska zoner där utländska företag kunde göra direktinvesteringar och upprätta samriskföretag.
Kinas medlemsskap i Världshandelsorganisationen (WTO) 2001 ökade ytterligare takten på den exportledda ekonomiska tillväxten, som enligt officiell statistik låg på över tio procent årligen mellan 1978 och 2005.
Den ekonomiska tillväxten i Kina har de senaste åren till stor del varit driven av fastighetsmarknaden, som förra året stod för en dryg fjärdedel av landets BNP.
Men efter att de så kallade tre röda linjerna infördes av centralregeringen 2020 för att ta itu med fastighetsbolagens höga skuldnivåer, så har den kinesiska fastighetsmarknaden kännetecknats av kräftgång.
Nedgången på fastighetsmarknaden och tre år av nolltolerans mot Covid-19, tycks nu har fått kinesiska fastighetsägare att prioritera avbetalningar på lån snarare än konsumtion eller investeringar.
Bara under 2022 löstes bolån till ett värde av 700 miljarder dollar in i förtid – motsvarande nästan en åttondel av alla bolån i hela landet.
Prisfallet på fastighetsmarknaden skapar även inlåsningseffekter då det blivit svårt att lösa hela sitt banklån genom att sälja sin bostad. Således måste skillnaden mellan fastighetens värde och banklånet överbryggas genom hushållens sparande.
Samtidigt är runt 70 procent av kinesiska hushålls tillgångar låsta i fastigheter, vilket innebär stor sårbarhet för nedgångar i bopriserna.
Reuters rapporterade nyligen om “Jane”, som tillsammans med sin make äger en lägenhet med ett marknadsvärde på cirka två miljoner kronor i centrala Chongqing, vars värde har minskat med runt 14 procent sedan köpet:
Social media content creator Jane would have felt more like a middle class person had her 1.5 million yuan downtown apartment in the southwestern city of Chongqing not fallen in value by some 14%.
”We don’t buy new clothes anymore and we don’t go out,” she said, referring to her and husband. ”It feels like we’ve bought a prison for ourselves.”
Det är inte bara hushållen som upplever ekonomiska problem – även lokala myndigheters skuldnivåer har fördubblats de senaste fem åren och uppgår enligt Internationella valutafonden nu till drygt nio biljoner dollar – eller cirka 100 000 miljarder kronor – vilket motsvarar ungefär hälften av Kinas BNP.
Dessutom märks tecken på att lokala myndigheter får allt svårare att betala sina räntekostnader på grund av att oron inom fastighetssektorn innebär mindre intäkter från försäljning av mark till fastighetsbolag, vilket jag tidigare skrivit om här på Kinamedia.
Rikt, gammalt eller både och?
Den demografiska krisen med en åldrande befolkning riskerar att ytterligare förvärra Kinas ekonomiska utmaningar. Förra året minskade landets befolkning för första gången på sex årtionden; ännu ett tecken på att Kina riskerar bli gammalt innan det blir rikt.
Det är en stor skillnad mot Japan vars befolkning fortsatte att öka i ytterligare 19 år efter att bubbelekonomin sprack, vilket mildrade effekterna av krisen.
Japan blev tvärtom rikt innan det blev gammalt, med en BNP per capita på cirka 45 000 dollar när befolkningsminskningen började år 2010, att jämföra med Kinas knappa 12 000 dollar år 2022. Detta möjliggör ett socialförsäkrings- och pensionssystem som minskar den ekonomiska och sociala bördan på familjer.
Lägg därtill en ungdomsarbetslöshet som i Kina redan har nått nivåer Japan i modern tid inte varit i närheten av, vilket gör det ännu svårare för landets unga att försörja åldrande familjemedlemmar:
Samtidigt finns det en möjlighet för Kina att dra lärdom av Japans erfarenheter kring krympande balansräkning. Fokus på att minska privata företags skuldsättning och finansiella risker snarare än att stimulera ekonomin genom att sänka räntan är en viktig lärdom som kan rädda den kinesiska ekonomin från samma öde som Japans.
Vidare kan den starka statliga kontrollen över Kinas ekonomi potentiellt stabilisera priserna på underliggande tillgångar, låt vara med risk att kortsiktiga politiska prioriteringar trumfar nödvändiga strukturförändringar av ekonomin.
De lokala myndigheternas skenande skuldsättning riskerar dock att minska det ekonomiska handlingsutrymmet. Centralregeringen har med sin officiellt relativt låga skuldsättning möjlighet att kliva in och ta ett ökat ansvar, men samtidigt råder bristande transparens kring flera statliga organs egentliga finansiella situation.
Oavsett den närmaste tidens utveckling verkar Kinas ekonomiska mirakel med snabb tillväxt nått vägs ände. Om man nu lyckas undvika krympande balansräkning eller tvingas genomleva förlorade årtionden likt Japan kommer ha stor påverkan på världsekonomin.
